INTRODUCTION

Philippe Trainar
Économiste en chef du groupe Scor

La période actuelle a confronté l'assurance à des mouvements de prix de sens opposés et de grande ampleur. Dans un premier temps, c'est la déflation qui a menacé l'assurance. Depuis quelques semaines, c'est le risque opposé de retour de l'inflation qui se profile. Les liens entre assurance et prix sont complexes et multiples. Il recouvre trois niveaux d'interaction :

• le prix du risque : les prix de remplacement des biens ou d'indemnisation de la vie humaine entretiennent, comme les autres, des relations spécifiques avec l'évolution générale des prix ;
• les tarifs des contrats : les cotisations d'assurance sont versées avant que le sinistre ne se produise ; elles doivent donc intégrer une anticipation aussi correcte que possible de l'évolution future du coût du risque couvert ;
• la rémunération des actifs en couverture des engagements d'assurance : cette rémunération est d'une façon ou d'une autre indexée sur l'inflation anticipée par les marchés ; l'ajustement à l'inflation effective se fait plus ou moins rapidement selon la duration de ces actifs.

Concernant le prix du risque, l'observation empirique fait ressortir de façon assez générale une élasticité très forte par rapport à l'évolution générale des prix : le prix des risques couverts par les assureurs augmente en effet systématiquement plus vite que l'indice général des prix. De multiples facteurs peuvent y contribuer. L'assurance est assez largement protégée de la concurrence internationale par la régulation du secteur. Elle opère souvent sur des marchés monopolistiques ou oligopolistiques. Elle concerne des services où les gains de productivité sont limités. Elle est indexée sur la capacité décroissante de la société à supporter la souffrance. Le principe de la « deep pocket » a conduit les juges à mettre en jeu de plus en plus systématiquement le principe de responsabilité, dans le cadre des assurances de responsabilité civile. Mais la s urindexation du prix du risque à l'inflation est avant tout imputable aux deux facteurs structurels suivants :

• d'une part, l'existence même de l'assurance induit un aléa moral – sous la forme d'un moindre contrôle, par les assurés, des coûts de la remise en état de leurs biens ou de leur personne – et, par voie de conséquence, des comportements inflationnistes des professions qui se sont spécialisées dans ces missions de remise en état ;
• d'autre part, l'asymétrie d'information entre l'assuré et l'assureur, au détriment de ce dernier, entraîne un phénomène d'antisélection des risques qui conduit à une progression plus rapide de la couverture des risques les plus coûteux.

L'anticipation des variations de prix dans les tarifs d'assurance est une chose délicate. Les assurés ne perçoivent pas toujours pourquoi les prix pourraient évoluer dans l'avenir et ils ont du mal à accepter les comportements prudents des assureurs en la matière. Souvent, ces derniers ne peuvent leur faire supporter intégralement le coût de la prise en charge du risque d'inflation future. Ceci est d'autant plus difficile que les assureurs ne peuvent que difficilement se dissocier du consensus, qui consiste, actuellement par exemple, à accorder une grande confiance aux banques centrales dans leur capacité à contenir tout dérapage inflationniste – dans les grands pays industrialisés tout au moins.

Quant à la rémunération des actifs, si elle intègre bien une anticipation des prix futurs, force est de constater que la capacité des marchés financiers à prévoir correctement leur évolution est assez limitée. Au cours des dernières années, ils n'ont anticipé ni les ralentissements, ni les accélérations d'inflation. Ce qui veut dire que les actifs des assureurs ne représentent qu'une couverture très imparfaite des risques liés à l'inflation. Pis, ceux des actifs qui sont le plus susceptibles de couvrir les assureurs contre le risque d'inflation sont aussi ceux qui sont le plus pénalisés par la régulation en termes d'exigence en capital notamment : les actions et l'immobilier constituent de bien meilleures couvertures que les obligations à taux fixes mais c'est cette dernière catégorie de titres dont les régulateurs privilégient la détention, ce qui revient à dire qu'ils sous-estiment délibérément, à tort ou à raison, le risque d'inflation.

Durant la phase de déflation et de baisse des prix que nous venons de connaître, l'assurance a bénéficié du retard des cotisations sur la baisse du coût effectif du risque, car celles-ci avaient été calculées en fonction d'un environnement plus inflationniste que celui auquel l'assurance a été finalement confrontée. Par contre, l'assurance a pâti de la baisse de rémunération et de valeur d'une grande partie de ses actifs et, pour l'assurance vie, de l'activation subséquente des garanties planchers enclenchées par cette baisse, avec le risque d'une explosion des rachats de contrat vie, qui ne s'est, fort heureusement, matérialisé que brièvement, à l'automne 2008. Au fond, la déflation, tant qu'elle ne se transforme pas en collapsus économico-financier, peut être favorable à l'assurance ou, à tout le moins, impacte moins l'assurance que les autres secteurs.

En revanche, l'accélération de l'inflation peut être beaucoup plus dangereuse pour l'assurance, car tous les mécanismes décrits ci-dessus s'inversent : les cotisations prennent du retard par rapport à l'évolution du coût des sinistres, tout particulièrement dans les branches longues (prévoyance, construction, longévité, responsabilité civile). Les provisions doivent être révisées significativement à la hausse en raison de l'évolution du coût des sinistres plus rapide que celle de l'indice général des prix. Les assurés sont incités à racheter leurs contrats vie pour les investir à des taux plus rémunérateurs offerts par de nouveaux entrants qui sont moins chargés en actifs rémunérés aux bas taux d'intérêt du passé.

Il faut à cet égard souligner que c'est le changement de régime – la phase de transition entre un régime non inflationniste et un régime inflationniste – qui pose problème. Lorsque l'inflation atteint son nouveau régime de croisière et que la rémunération des actifs, comme les cotisations d'assurance, se sont ajustées à ce nouveau régime, elle ne représente plus un risque en soi pour l'assurance.

Les économistes sont souvent divisés sur l'analyse de la situation actuelle et les menaces de déflation ou d'inflation qu'elle ferait peser sur les assureurs. Ceux que la revue Risques a interrogés sur le risque d'inflation ont plutôt répondu par la négative : ils ne craignent pas, ou peu, un retour de l'inflation à court ou moyen terme :

– Patrick Artus part d'une analyse de la baisse des prix que nous avons connue pour savoir si c'est une bonne nouvelle, la désinflation, ou une mauvaise nouvelle, la déflation. Il pense que nous sommes bien dans une situation déflationniste dans la mesure où les taux d'intérêt réels, notamment à moyen-long terme, restent élevés tandis que le pouvoir d'achat des salaires n'augmente pas malgré la baisse de l'inflation. Ceci est vrai, selon l'auteur, en Europe comme aux États-Unis.

– Eric Chaney et Alexandra Olmedo se demandent toutefois si l'explosion des dettes publiques ne va pas conduire à un retour de l'inflation. Ils ne constatent pas de liens théoriques ni empiriques entre les deux phénomènes. Ils pensent qu'au sein de la zone euro, l'objectif de stabilité des prix de la BCE et la clause de « no bail out » contenue dans le traité de Maastricht excluent a priori tout risque de dérive inflationniste. Les assureurs auraient donc tort de se focaliser sur ce risque aujourd'hui.

– Augustin Landier aboutit à des conclusions similaires pour la zone euro mais reste moins assuré concernant l'inflation américaine, surtout si la poursuite de la dépression économique nourrit l'impatience du Congrès. Dans l'hypothèse d'un retour de l'inflation, il pense que la couverture du risque d'inflation devrait passer non pas par l'allocation stratégique d'actifs mais par un « biais tactique », notamment vers les matières premières, plus que vers les actions qui lui semblent être sujettes à un phénomène d'illusion nominale à court-moyen terme.

Plus fondamentalement, les assureurs que nous avons interrogés ne semblent pas trop craindre le risque inflationniste sauf dans ces formes les plus aigues :

– Antoine Lissowski estime certes que l'assureur vie est doublement concerné par le risque d'inflation : tout d'abord dans le cadre de son devoir de conseil des assurés, ensuite dans le cadre de la gestion des contrats en euros et des contrats de rente. Mais, selon lui, seul un choc inflationniste brutal, qui provoquerait une vague de rachats de contrats, serait de nature à déstabiliser l'assurance vie ; alors qu'une remontée progressive de l'inflation et des taux d'intérêt pourrait lui être bénéfique.

– Jérôme Cornu et Béatrice Gatterer soulignent, dans leur étude sur l'évolution récente de l'assurance automobile des particuliers et de l'assurance multirisques habitation, que le coût des risques assurés dépend de paramètres multiples et que l'inflation n'est que l'un d'entre eux. Ils remarquent toutefois qu'en multirisque habitation, l'inflation des réparations, telle que mesurée par l'indice FFB, a fortement contribué à la détérioration de la situation financière de cette branche.

– Jacques de Peretti constate que l'évolution comparable des prix de l'assurance dommages et de l'indice général des prix au cours des vingt dernières années recouvre des situations très différentes, caractérisées par d'importants écarts par rapport à l'évolution de l'indice des prix. De façon générale, le risque inflationniste concerne plus les branches longues que les branches courtes, si tant est que le risque ne soit pas purement et simplement reporté sur l'assuré ou sur la collectivité.

Les travaux empiriques sur les liens économétriques entre l'inflation et les cotisations d'assurance incitent toutefois à une conclusion plus prudente :

– Catherine Bruneau et Nadia Sghaier montrent ainsi que l'élasticité de long terme des primes d'assuranceà l'inflation s'est située aux alentours de 2, en non vie comme en vie, dans la plupart des pays développés, dont la France, au cours du quart de siècle écoulé. Si les primes suivent peu ou prou l'évolution du coût des sinistres, ceci valide l'hypothèse d'une surréaction des passifs d'assurance à l'inflation. Il semblerait, en outre, que cette élasticité ait eu tendance à augmenter dans beaucoup de pays.